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地缘魅影再现!遭巨佬抛售、张坤猛加仓,药明遭遇了什么?

2022-11-04 09:43:23Source:瞪羚社/Kris.Views:180

10月31日,在港股创新药头部企业走势一片祥和下,药明生物却带领港股的CXO板块一路下挫。截止本文撰稿前,药明生物下跌8.89%,当日成交金额超过20亿。


据香港联交所10月28日披露的文件,美国资本集团于10月26日以每股均价40.773港元售出药明生物3032.58万股H股股份,价值约12.36亿港元。售出后,美国资本集团最新持股数目为2.74亿股股份,好仓比例由7.12%降至6.41%。


市场相当一部分投资者认为,外资的撤离是逆势下跌主要原因。美国资本集团是药明生物第一大机构股东,从2017年四季度就已持有公司1.82亿股(预计成本不高于15港元每股)。有意思的是,本次减持的3000万左右股份正好是该机构2020Q4、2022Q1、2022Q2增持的仓位(做了个失败的“T”)。


与外资不同的是,张坤管理的易方达蓝筹在Q3增持了药明生物,加仓幅度为100.74%,仓位从2.64%升至4.37%;另两只基金易方达优质精选和易方达优质企业三年同样也大幅加仓,进入两只基金的十大重仓股。


内资和外资出现如此大的分歧,药明生物到底遭遇了什么?


1、地缘政治不确定性与全球成熟产业链分工带来的矛盾点


两者的相杀,本质上是常识和情绪之间的博弈。


影响情绪面的消息上,一波未平,一波又起。


据Wind数据统计,自2022年2月8日药明生物列入UVL未核实清单后,药明生物股价下跌了40%。


移出UVL清单后,又遭遇了拜登政府所提出的“生物制造法案”余波带来的情绪恐慌:10月27日,据《华盛顿邮报》报道,美国负责工业和安全的副部长艾伦-埃斯特维兹提出,美国正在考虑在半导体外的领域对中国实施新的出口管制措施,其中就包括生物技术。另一边,美国国防部副部长凯瑟琳·希克斯在白宫举办生物技术和生物制造峰会上发言称,未来5年国防部将投资近15亿美元来扩大美国的生物工业制造基础设施,加强这些设施的生物安全和网络安全,并利用生物技术来支持本土供应链。


由于药明生物生于港股,外部短期无法证伪的消息使得空头仓位肆意做空公司股票。


另一竞争优势反而变成了劣势,药明系在美国的市场份额巨大,以药明康德三季报为例,美国客户收入189.91亿元,占公司营收66.88%。


在中美关系未来充满不确定性的情况下,很难保证拜登政府后续对药明系这种靠美国发家的“制造公司”不会产生什么想法。


印刻在基金经理和市场投资者脑中的常识,却在疯狂抵御者消息带来的情绪变化。


● 随着新药研发成功率持续下行和人力成本、效率多因素障碍,MNC药企很难制造订单再转移回到本土或选择自建工厂生产;


● 中期内,中国医药制造服务业的综合优势仍然最强,工程师红利、原料药成本优势等无法被其他国家替代;


常识在医药、港股的单边熊市下显得单薄,无法抵御外资、空头力量,需要等待一个反转的时机到来。


2、产能真的过剩了吗?对于药明生物的影响是什么?


随着上市公司三季报陆续披露,CDMO呈现了冰火两重天的局面。


一边是头部公司诸如药明康德、凯莱英、博腾股份等动则100%以上的利润增长,另一边是根基不稳新兴CDMO的业绩增长迟滞。


尽管头部企业逆势交出了优良业绩,但股价却新兴公司殊途同归、一路向下。市场不仅担心新冠订单的爆发破坏了头部公司稳定的增长模型,而且反射弧缩短,开始担心产能过剩的问题。


这种担忧在头部本土创新药企开始争相布局CDMO赛道加剧,2021年底三生制药宣布旗下CDMO上海晟国医药独立运营、今年3月复宏汉霖推出全资子公司安腾瑞霖、5月信达生物推出夏尔巴生物。


对此,药明生物CEO陈智胜提供差异化的思路:在他看来,现在全球CDMO企业都在扩张产能,主要是受到客户需求的驱动。例如,渤健治疗阿尔兹海默症的生物药获批带动了这一领域的发展,罗氏、礼来等大公司都在布局相关管线,老年痴呆领域的生物药产能需求是巨大的,未来可能是上百万升的产能需求。此外,跨国药企的产能建设步伐一直在放缓,目前行业趋势是由CMO来承接生物制药产能。基于此,可以认为全球产能并没有真的过剩,而“产能过剩”可能存在于服务于中国本土市场。


除了市场普遍对于产能过剩的担忧,还有资本寒冬带来的切实影响。


拥有“培养基+CDMO”双主业的奥浦迈在近期调研中表示:“对于CDMO业务,受生物药研发公司资本寒冬的影响,公司CDMO业务也受到了一定影响。后续,公司会继续优化资源配置,调整生产计划,提高公司生产经营效率,保障公司CDMO业务的稳定发展。”


生物药CDMO臻格生物的CEO陈建新也在近期表示:资本寒冬切实影响了CXO公司的业务,但带来的并不全是坏消息。


这侧面也应证了一个观点:腰部及以下的新兴CDMO,往往需要竞争头部企业的订单外溢(而这部分集中在国内药企的需求),另外海外巨头的订单短期内也不会落入这些公司手里(因需要长时间的内部验证),在竞争力不足、订单僧多粥少的大背景下,低估值、过缓的业绩增长可能是未来常态。


对于药明生物而言,生物药CDMO概念上市公司的大行其道,压低了整体行业估值,从而拉低了公司的估值;但业绩的部分,国内竞争对手给公司的挤压非常有限,稳步快增长仍然可持续。


3、药明生物回归到应有的市值?


药明生物当前的市值已经回到了1400亿人民币附近,这个市值合理,但却不一定是底。


从2022年全球的CDMO排名来看,瑞士Lonza仍然是稳坐一哥的位置,药明生物和药明康德合并起来的药明系位居全球第二。


依然可以从Lonza发展历程和市值变化,探寻药明生物潜在可能下探的低点。


龙沙制药(Lonza)上市后的发展可分为三个阶段(如下图),第一阶段公司当时已经是小分析CDMO龙头,上市募资后布局大分子CDMO,迎来了较为稳定的业绩增长,1997-2007年净利年复合增速为4.61%(市盈率20-40倍区间);第二阶段由于经济下行和行业监管趋严,加之公司未停止产能扩张,使得业绩增速放缓,2008-2012年市盈率在10-20倍区间;第三阶段公司迎来了医药行业的蓬勃发展,业绩快速增长,2013-2019年净利复合增速近40%,市盈率在20-40倍区间。


目前,龙沙制药市值约合2789亿人民币,对应市盈率12.25倍,较低估值与近年来公司不稳定业绩有关,是成长性缺失的结果。


药明生物目前更像处于龙沙2013-2019年那段成长区间,甚至成长性更优于龙沙。如果结合药明生物2022年中报和管理层调研披露的情况,今年新冠收入大约在30亿,按中报净利率上浮以40%来算,新冠项目净利润在12亿左右;如果下半年与上半年净利持平的话,那么非新冠的利润在40亿左右。


如果外资基于地缘政治因素不顾一切抛售公司股票,够到30倍市盈率以下亦并非不可能,但有如此明确的对标锚点在,内资的公募们或许能做出有效承接。


结语:在地缘政治因素无法被证伪的情况下,尽管公司股价逐渐合理甚至便宜,也不妨让子弹再飞一会。


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